Ethena USDe

Tujuan Proyek

USDe adalah stablecoin sintetis yang diterbitkan oleh protokol Ethena di atas Ethereum dan dirancang sebagai “crypto‑native synthetic dollar” yang mempertahankan patokan 1 USDe ≈ 1 USD melalui strategi delta‑hedging menggunakan aset kripto dan kontrak derivatif perpetual/futures. Ethena mendesain USDe sebagai solusi “dolar kripto” yang tidak bergantung pada perbankan tradisional dan rekening bank kustodian, berbeda dari stablecoin fiat‑backed seperti USDT/USDC. Tujuan utamanya adalah menyediakan bentuk uang digital dolar yang on‑chain, censorship‑resistant, scalable, dan dapat diakses secara global, sekaligus menjadi basis bagi instrumen tabungan dolar on‑chain (“Internet Bond” via sUSDe). USDe ingin menjawab masalah stablecoin konvensional (risiko bank, sentralisasi, dan keterbatasan akses lintas negara) dengan menggunakan aset kripto (ETH, BTC, stablecoin) + posisi short perpetual/futures untuk menciptakan eksposur netral terhadap pergerakan harga kripto, sehingga nilainya stabil di sekitar USD tanpa simpanan di bank. Secara visi, Ethena menargetkan USDe sebagai “crypto‑native dollar” dan infrastruktur yield dolar on‑chain untuk ekosistem DeFi.

Produk / Layanan

Ethena menyediakan dua produk inti yang saling terkait:

1. USDe (synthetic dollar):

• Stablecoin sintetis yang diciptakan lewat mint & redeem: pengguna (whitelisted/tertentu) menyetor aset seperti staked ETH, BTC, atau stablecoin likuid; protokol lalu membuka posisi short perpetual/futures dengan notional setara untuk delta‑hedging.
• Backing assets disimpan via Off‑Exchange Settlement (kustodian on‑chain dan penyedia kustodi institusional), sementara posisi short ditempatkan di bursa derivatif terpusat yang terhubung ke solusi ini.
• Peg stability dijaga melalui kombinasi delta‑hedging (profit rugi hedging vs aset dasar) dan mekanisme arbitrase mint/redeem.

2. sUSDe (“Internet Bond”, staked USDe):

• sUSDe adalah versi yield‑bearing dari USDe; ketika pengguna stake USDe ke protokol, mereka menerima sUSDe yang nilainya meningkat seiring akrual hasil.
• Yield berasal dari tiga sumber utama:
• Funding & basis spread dari posisi short perpetual/futures (positif ketika long membayar short).
• Reward dari stablecoin backing (misalnya yield on‑chain).
• Reward staking dari aset kripto (misalnya staked ETH) yang digunakan sebagai backing. USDe dan sUSDe terintegrasi luas di DeFi sebagai collateral, aset pinjaman, liquidity pool, dan instrumen tabungan dolar on‑chain. Namun, penting diingat: seluruh model ini sangat bergantung pada pasar derivatif dan funding rate, yang secara struktural kompleks dan penuh risiko.

Tokenomics

Di sini fokus pada USDe sebagai stablecoin (bukan token governance ENA , yang punya tokenomics terpisah). Karakter USDe:

• Peg: Target 1 USDe ≈ 1 USD.
• Supply: Bersifat elastis; bertambah saat pengguna mint dan berkurang saat redeem. Per 1 Desember 2025, total dan circulating supply tercatat sekitar 6,88 miliar USDe dengan market cap ±6,88 miliar USD (FDV sepadan karena sepenuhnya beredar).
• Backing:
• Spot crypto (staked ETH, BTC, dan aset lain yang disetujui governance).
• Liquid stablecoins (USDT, USDC, dll.) sesuai kondisi pasar.
• Posisi short perpetual/futures pada bursa derivatif untuk delta‑hedging eksposur aset dasar. Reward & yield (via sUSDe):
• Pengguna yang mengonversi USDe menjadi sUSDe mendapatkan yield variabel, yang berasal dari funding/basis spread positif, reward staking ETH, dan yield stablecoin.
• Tingkat yield tidak tetap; berubah sesuai funding rate pasar derivatif dan kondisi suku bunga global (misalnya dibanding US Treasuries). USDe sendiri tidak memberikan yield langsung; yield baru muncul ketika di‑stake menjadi sUSDe atau digunakan di protokol DeFi lain. Namun, fakta bahwa yield sUSDe secara struktural berasal dari funding fee, basis spread, dan imbalan staking menimbulkan pertanyaan serius dari perspektif syariah

Underlying Asset

USDe bukan stablecoin fiat‑backed murni; underlying‑nya adalah kombinasi aset

kripto dan posisi derivatif:

• Aset spot/staked: ETH, BTC, liquid staking tokens, dan stablecoins yang disetujui protokol.
• Posisi derivatif short perpetual/futures: Dibuka di bursa derivatif (CEX) dengan Off‑Exchange Settlement, untuk secara ekonomi “menghapus” risiko harga dari aset spot sehingga portofolio total mendekati eksposur dolar. Dengan kata lain, USDe merepresentasikan klaim atas portofolio delta‑netral yang terdiri dari:
• Long spot (aset kripto + stablecoin)
• Short perp/futures (notional hampir sama) Tidak ada cadangan tunai fiat di bank; semua backing sepenuhnya on‑chain atau di kustodian kripto dengan pengaturan settlement khusus. Nilai USDe sangat bergantung pada:
• Kualitas eksekusi hedging.
• Kestabilan funding/basis spread.
• Risiko counterparty kustodian dan bursa derivatif. Dari perspektif risiko, ini jauh lebih kompleks dan berlapis dibanding stablecoin fiat‑backed (USDT/USDC) atau over‑collateralized on‑chain (DAI), karena melibatkan aktifitas derivatif dan short selling sistemik.

Trading Mekanisme

Di level protokol, USDe adalah ERC‑20 stablecoin yang dapat:

• Mint/redeem langsung dengan protokol (biasanya untuk pihak yang disetujui/whitelisted), dengan harga mencerminkan NAV portofolio

backing ± biaya eksekusi.

• Digunakan di berbagai DeFi (DEX, money market, derivatives, dll.) sebagai medium of exchange, collateral, dan basis pair. Di pasar sekunder, USDe diperdagangkan di:
• CEX & DEX besar: dengan pasangan USDe/USDT, USDe/USDC, USDe/ETH, dll., volume harian puluhan hingga ratusan juta USD.
• Berbagai protokol peminjaman dan leverage DeFi, yang memungkinkan penggunaan USDe sebagai jaminan untuk meminjam aset lain (terkadang dengan leverage tinggi). Protokol Ethena sendiri secara aktif menggunakan bursa derivatif untuk membuka short perpetual/futures sebagai bagian mekanisme stabilisasi harga dan yield – ini menjadikan derivatif inti dari operasional USDe, bukan sekadar pilihan opsional bagi pengguna. Jadi, meskipun pengguna bisa hanya memegang USDe di spot, ekosistem di baliknya sangat sarat dengan aktivitas derivatif.

Gharar / Spekulasi

Transparansi: Ethena menyediakan dokumentasi yang cukup rinci mengenai mekanisme delta‑hedging, komposisi collateral, dan prinsip Off‑Exchange Settlement; sebagian data backing tersedia on‑chain dan dapat dipantau. CoinMarketCap/Coingecko juga menampilkan market cap, supply, holder, dan integrasi DeFi USDe. Risiko & volatilitas struktural:

• Walaupun harga USDe relatif stabil di sekitar 1 USD, stabilitas tersebut berasal dari strategi trading derivatif aktif yang sangat bergantung pada

funding rate, likuiditas pasar perps/futures, dan manajemen risiko kompleks.

• Yield sUSDe tinggi pada fase awal, tetapi laporan terbaru menunjukkan penurunan tajam TVL setelah yield turun di bawah biaya pinjaman, memicu unwinding besar posisi dan menguji ketahanan model. Dari kaca mata gharar/maisir:
• Protokol secara struktural mengambil posisi short derivatif perpetual dan mengumpulkan funding fee dari long trader; sebagian analis syariah menilai ini sejalan dengan praktik spekulatif dan short selling yang dilarang.
• Risiko kompleks seperti cascading liquidation, bursa derivatif gagal bayar, dan basis risk menciptakan ketidakpastian tinggi pada stabilitas jangka panjang, meski jangka pendek terlihat stabil. Beberapa ulama dan analis syariah yang khusus menelaah Ethena/USDe secara eksplisit menyimpulkan bahwa modelnya tidak syariah‑compliant karena bergantung pada derivatif non‑syariah dan funding fee yang menyerupai riba, meski asetnya sendiri on‑chain dan transparan.

Tim & Governance

Ethena dikembangkan oleh Ethena Labs, tim terpusat yang membangun smart contract, infrastruktur off‑exchange custody, dan integrasi dengan bursa derivatif. Struktur governance & kontrol:

• Protocol parameter (komposisi collateral, daftar aset backing, bursa derivatif yang digunakan, kebijakan risk management) ditentukan oleh tim dan mekanisme governance yang terkait dengan token ENA.

• USDe sendiri tidak memiliki governance voting terpisah; pemegang USDe/sUSDe tidak otomatis punya hak pengambilan keputusan on‑chain setara DAO klasik (kecuali melalui kepemilikan ENA).

• Beberapa mitra kustodian dan off‑exchange settlement provider (institusional grade) berperan penting dalam mitigasi counterparty risk, tetapi menambah lapisan ketergantungan pihak ketiga. Dari sisi desentralisasi, Ethena/USDe jauh lebih terpusat dibanding Bitcoin atau stablecoin sepenuhnya on‑chain seperti DAI: keberhasilan dan keamanan sangat bergantung pada kompetensi serta integritas tim Ethena, partner kustodian, dan bursa derivatif yang digunakan.

Secara fikih kontemporer, Ethena USDe (USDE) Penilaian